格力博：一个商场失意者的股市自救之路

来源： 市值风云 

公司的格力股市问题不只是钱的问题，但大股东需要上市变现。商场失意

割草机，自救之路对四海漂泊居无定所的格力股市风云君来说是一种陌生的东西，一般只在电影里住大house的商场失意欧美人家里会见到。

不过，自救之路全球割草机的格力股市主要生产地却是中国。割草机行业的商场失意头部公司如创科实业（00669.HK）、泉峰控股（02285.HK）风云君都介绍过，自救之路并给予了不俗的格力股市评价。

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最近，商场失意（301260.SZ）创业板过会，自救之路即将登陆资本市场。格力股市

该公司被很多媒体称为“新能源园林机械第一股”——公司的商场失意预计募资金额高达34.56亿，是自救之路去年以来规模较大的IPO之一。

（来源：choice数据）

是真有本事呢，还是徒有虚名呢？

风云君为你揭露上市公司不想让你知道的那些秘密。

IPO前夜被下游渠道商“二选一”，招股书中表述自相矛盾

割草机，或者说更广泛的户外动力工具（OPE），在中国属于典型的外贸型制造业：全球大部分需求在北美，一小部分在欧洲。

经过长期的发展，终端渠道基本上被当地大公司垄断。

以北美市场为例，家得宝（Home Depot，HD.N）是北美户外动力工具第一大渠道商，再加上排名第二的劳氏（Lowe‘s，LOW.N）和排名第三的亚马逊（AMZN.O），前三大渠道商合计占到北美2021年OPE市场的73%。

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格力博虽然在北美市场已经小有规模，但是面对下游的强势也毫无办法。

（2019年7月1日至2020年6月30日北美市场占有率）

2021年，来自第一大客户劳氏的收入大幅减少了43%，包括格力博自有品牌和给商超代工的品牌。公司解释说，“由于竞争对手泉峰控股与劳氏的合作加深，导致公司与劳氏的合作产生不利调整”。

其实，就是“二选一”。

很多人可能知道阿里巴巴（BABA.N，09988.HK）的“二选一”，其实这在欧美商超里是一种普遍现象，目的就是避免渠道之间的互相竞争，获取垄断利润。

按照电压的大小，格力博的产品分为40V、60V、80V等多个系列。在这次“二选一“中，劳氏选中了泉峰的56V EGO品牌产品，格力博的60V自有品牌产品停止在劳氏销售。

此前由格力博代工的40V商超品牌产品Kobalt也交由泉峰控股生产，80V贴牌产品则由于泉峰缺乏相应的产品线继续由格力博生产，但改为仅在线上销售。

不知道是不是为了掩饰这种被客户抛弃的尴尬，公司接着表示与劳氏的合作方式“不会对自有品牌发展产生重大不利影响，也不存在对公司自有品牌销售作出限制或降低采购的情况”。

风云君瞬间搞不清楚到底是谁的阅读理解出了问题。

按说，与劳氏的合作出了问题，转投其他渠道商就是了。

对不起，事情没有那么简单。

排名第一的渠道商家得宝主要与创科实业合作。创科实业是该领域最大的制造企业，旗下的Milwaukee（美沃奇）和Ryobi分别是全球第一的专业和DIY工具品牌。

2020年下半年，格力博开始与家得宝合作，销售产品主要为自有品牌60V割草机。但是2021年下半年，公司却停止了与家得宝的直接业务，而是选择为家得宝的其他美国供应商（如Toro、Echo）代工。

是家得宝在创科实业和格力博之间进行了“二选一”？还是创科实业利用优势地位对格力博进行了打压？风云君不清楚。

不过毫无疑问的是，Toro是美国公司，格力博在这个过程中又被Toro吃掉了一层利润。

无奈之下，格力博的生存空间被逐渐挤压到亚马逊这样的电商和好市多（COST.O）这样的综合性商超当中，二者分别是公司去年上半年的第一和第二大客户。

亚马逊虽然规模很大，但从整体来看，线下渠道仍然在全球OPE市场占据主导，2020年线下渠道占比高达91%。

（泉峰控股招股书）

在与亚马逊的合作中，格力博也没有多少定价权。公司表示，目前与亚马逊的合作模式主要为B2B，即产品由亚马逊买断后进行销售。

目前，劳氏已经下降为公司的第三大客户，公司预期未来对劳氏的收入将进一步减少。

第四大客户Toro是代工客户。

接下来就是一些不知名的小鱼小虾，第五大客户TSC和第六大客户Harbor Freight Tools都是美国工具类的连锁商店，2021年分别排名美国零售商第36和82位。

前五大客户合计贡献营收的63.2%。

在成长型赛道错失机遇，增收不增利

户外动力设备市场与房地产行业息息相关，长期以来增长平稳，近些年的一个重大机遇是向新能源的转型，锂电类工具占比快速提高。

不过，格力博似乎并没有抓住这个机会。

2021年，格力博的营收达到50亿元，2018-2021年的复合年化增速（CAGR）为17.2%，远不及竞争对手泉峰控股户外动力设备的58.3%。泉峰控股是最早向锂电转型的OPE公司，规模已经超过格力博。

行业龙头创科实业没有区分电动工具和户外动力设备，二者合计在2021年贡献了760.2亿的营收，2017-2021年的CAGR有22.8%。

（创科实业拥有丰富的电动工具产品，来源：创科实业2021年报）

同时布局燃油和锂电割草机的（300879.SZ）2021年营收16.1亿元，最近5年CAGR 21.1%。

（002444.SZ）2021年才开始大力发展吸尘器、动力钉枪等动力工具，当年取得营收10.2亿元。

上述公司的主要销售地区都是欧美，可以说互为竞争对手。然而，格力博在前有强敌、后有追兵的情况下，被同量级的泉峰反超，表现只能说一般。

（制图：市值风云APP）

目前看来，在户外动力设备向锂电转型的过程中，上游制造商没有哪一家拥有真正的技术壁垒，抓紧时间抢占市场、树立品牌才是最重要的。

拥有巨大规模优势的创科实业毛利率逐年稳定上升，而其他几家在近两年的“内卷”中毛利率都出现了下滑。去年，格力博的毛利率为27.5%，同比下降7.6个百分点，落后于泉峰控股户外动力设备的29.8%，领先于大叶股份和巨星科技。

（制图：市值风云APP）

对于格力博来说，盈利能力下降的主要原因就是商超渠道毛利率的大幅下降，小型商超的溢价确实不行。

目前，公司电商渠道的毛利率最高，代工毛利率较低但是稳定。

2021年，公司的扣非净利润率仅有4.7%，扣非净利润2.4亿，同比下降42%。

公司预计去年前三季度营收41.5-42.5亿元，同比增长11.42%-14.11%，扣非归母净利润2.0-2.1亿元，同比减少11.49%-7.07%。

明显的增收不增利。

（制图：市值风云APP）

美国的贸易大棒之下，中国制造业当自强

尽管有这么多负面，风云君认为不能简单把问题归咎于公司自身。

诸如“内卷”、“二选一”等等问题，其实是需求端压力和美国贸易保护主义的综合体现。

目前看来，全球经济放缓已经不可避免；而且为了应对关税问题，各家公司还需要付出额外的成本。

格力博表示，为了应对美国增加关税，公司选择与客户协商分担关税，以及在越南设立制造中心。

2020年，公司对第五大客户STIHL销售下降，也是因为STIHL将部分产品转移至美国工厂生产，减少了ODM的采购规模。

无独有偶，行业第一的创科实业也选择在美国建造新的无绳割草机生产设施。

（来源：创科实业2021年度财务简报）

行业第二的泉峰控股于2020年设立泉峰越南，在当地生产以规避部分关税。

此外，创科实业和泉峰控股都通过收购扩展品牌，形成品牌矩阵，以平衡下游渠道的影响力。

比如，创科实业旗下的Milwaukee品牌最早可以追溯到1924年，2005年被创科实业收购。

泉峰控股除了自有品牌EGO外，还收购了德国品牌FLEX和美国品牌SKIL，目前共有5个不同品牌。FLEX品牌于1922年创立，2013年被泉峰收购。

（来源：泉峰控股招股书）

格力博曾于2017年以560万欧元收购欧洲园林机械公司Cramer 70%的股权，因经营和协同效应未达预期，2020年以100万欧元出售。

公司目前坚持以自有品牌greenworks进行销售，而且自有品牌占比不断上升，去年上半年达到65.5%。

另外，公司在官网平台上的销售额也在逐年增加，去年上半年已经占到4.70%。

现金流恶化，大股东需要上市变现

格力博成立于2002年，2016年引入外部投资者STIHL，2020年变更为股份制公司。

STIHL是一家德国的园林机械制造商，也是公司的客户。

目前，公司的实际控制人是联合创始人及董事长陈寅，通过直接和间接的方式合计持股75.1%，STIHL持股24.9%，少见地没有外部机构投资者。

4个执行董事中，除陈寅外都是财务出身。

此次IPO，公司计划募资34.56亿元，公开发行股份占发行后总股本的比例为25%，如果成功募集的话市值是138.2亿元，已经小具规模。

公司现在的主要问题是现金流。2021年，经营活动净现金流和自由现金流分别净流出6097万、4.0亿元，去年上半年更是分别净流出2.9亿、4.5亿元。

（制图：市值风云APP）

现金流恶化的主要原因是存货和经常性应收项目的大幅增加，反映出公司2021年的大量备货并没有被消化。

然而格力博却打肿脸充胖子地表示，90%的生产是由订单驱动的，让人非常不理解。

公司的偿债能力也因此恶化。截止上半年末，短期借款11.0亿元，长期借款7.3亿元，货币资金仅7.2亿元，不足以覆盖短期负债。

从公司的股权结构可以看出，陈寅并不想和外部投资者分享IPO红利。在没有新资金的情况下，上市可能是最好的选择。

2020年，公司曾分红1.6亿元，占当年归母净利润的29%。

格力博作为一家以外贸为主的制造业公司，业绩不可避免地受制于下游的渠道和北美的经济环境。

在近几年的园林机械锂电化进程中，公司发展不尽如人意，规模上被泉峰控股反超，盈利能力也出现大幅下滑。

也许知道公司的问题并不是钱能最终解决的，公司老板陈寅选择尽快上市套现，而不是引入投资人。

面对今年的全球经济衰退风险，公司未来犹未可知。